易宪容：当务之急是保持汇率稳定及贬值预期逆转

大参考

　　5月31日，人民币汇率在岸市场快速飚升，很快就回到2016年11月以来的高位，在岸人民币（CNY）收市升至逼近6.82关口水平，收报6.821，创6个半月新高，升0.59%。夜市升幅扩大至逼近6.81关口，高見6.8105。5月份在岸人民币汇率累计升值1.1%，创14个月来最大单月涨幅。

　　离岸人民币（CNH）兑美元升势更为凌厉，一度飚升超过700点子至6.7481。有分析认为这主要受到拆息持续高企、离岸人民币隔夜息曾高见80厘至90厘影响。离岸人民币兑美元今天早晨进一步升到6.74水平，与在岸人民币出现大倒挂，离岸人民币对在岸人民币溢价超过600点子。截至昨晚11时30分，在岸人民币报价为6.8170；而截至今晨1时，离岸人民币报价为6.7481。

　　而人民币汇率这种转势，已经杀得国际投资者措手不及，纷纷由做空人民币汇率转向做多人民币汇率，而做多人民币者远大于做空人民币者。这也是2015年811人民币汇率改革以来罕见的情况，也意味着人民币贬值预期在短期内基本逆转。

　　在今年初时我就指出，人民币汇率最为重要的问题就是如何保持它的稳定，只有在保持人民币汇率的情况下，才能够让国内资金不再逃出中国市场，政府才能够根据现实的市场变化来选择人民币汇率的水平，人民币汇率水平在何处，就在于中国政府的取舍，而不是有些人所说的，人民币汇率不存在贬值的基础。

　　可以说，这次中国央行借助穆迪下调中国主权信用评级的之机会对人民币汇率形成机制作一些调整，尽管这些调整看上去更多的是技术性的因素，但其中的重要意义市场一点都是不可低估的。因为，人民币汇率形成加上“逆周期调节因子”并非仅是建立新的人民币汇率形成机制模式，而是由以往的人民币汇率形成机制被动性改变为央行管理的主动性，人民币汇率基本变化的主动权又回到中国央行手上。正是这意义上说，这次人民币汇率形成机制的改变同样是非同小可的。

　　因为，从2015年811人民币汇率制度改革以来，尽管当时中国央行改革人民币汇率形成机制目的是为了让人民币纳入SDR，让人民币真正地迈上国际化这重要的一步，让人民币汇率形成机制真正的市场化。但是实际的结果并有没按照中国央行所设想的目标而为，反之人民币汇率由以前的单边升值转化为单边贬值，而且人民币汇率的这种贬值预期从2015年811汇率制度改变以来一直没有改变。在这种情况下，再加中国经济面临的一些困难，要保持人民币汇率稳定当然是不容易的事情。比如去年下半年以来，中国央行不得不出台一系列的政策来限制国内资金的外逃。但是这些政策的实际效果如何，还是存在一系列的不确定性。

　　不过，这次正好碰上天赐良机。一是美国的特朗普政府由在总统竞选之前一直在指责中国的汇率政策，说上任之后一定要查中国政府对汇率操纵，但在中国领导人到美国访问之后，这种态度已经逆转，今年美国财政部的报告没有指责中国为汇率操纵国，同时，美国政府对人民币汇率变化的关注也完全谈化。这自然为中国央行对人民币汇率制度再改革创造了一个契机。中国央行需要通过这个契机让管理人民币汇率的主动权又回到手上。

　　二是5月24日穆迪突然下调中国主权信用评级，尽管国际评级机构这种对中国主权信用评级下调本来就不重要，尽管中国政府也会出来说几句不痛不痒的话，但是中国央行最为担心仍然是国际市场投资者借此机会来做空人民币汇率，强化人民币汇率的贬值预期。如果这种情况出现，不仅对中国经济及市场是相当不利的事情，也可能让去年下半年以来的中国央行推出的一系列的限制国内资金流出政策失效。

　　在这种情况下，中国央行出手就可能取得一石三鸟的作用。即可以借此机会来改革或调整中国不完善的人民币汇率形成机制；可以借此机会出击国际市场做空人民币汇率的投资者；当然更为重要是重新扭转人民币汇率趋势，加强对人民币汇率的预期管理。从这几天的效果来看，实际的结果比预期的要好。这也使得两年来人民币汇率的短期预期真正得以逆转，其意义是十分重要的。

　　当然，当前人民币汇率到底要在哪种水平上，中国央行还得顺势而为，要看未来国际市场形势变化而定，要有更多的权衡。比如美国加息，欧洲及日本货币政策的调整，对人民币汇率都造成不小的影响。这里既要考虑人民币国际化的问题，也得考虑国内经济的实际情况。如果人民币汇率再回到以前单边升值之路，那么中国去杠杆化之路可能受阻，国内资产的泡沫有可能再次继续吹大；如果不改变人民币汇率的长期贬值预期，不仅人民币国际化会受阻，而且中国的许多国际化的经济战略也无法推行等。由于人民币汇率决定国与国之间的重大的经济利益，在当前的情况下，逆转人民币的贬值预期，保持人民币汇率的稳定最为重要。