凯恩斯：又见崩溃，不值得冒险

lameihua

　　国际原油价格又崩溃了，纽约原油一度跌破80美元大关。我们分析过，巴菲特投资原油产业链可能是错的，主要是石油价格高位。甚至卖出比亚迪都不一定正确，当然，如果是因为估值贵了，进行减仓，换成更低风险的资产，也是对的。

　　很多人都觉得股市投资有风险，而债券稳赚不赔， 而本周债市也崩溃了，大概有接近三分之一的债券相关理财产品跌破净值，其实，所有的金融投资产品都有风险，2008年美国金融危机，2010年欧债危机，危机爆发的起点都是债务危机，而且债务危机持续的时间更久，因为债务危机牵涉到银行很深，2008年美国金融危机就是房地产崩溃，债务违约引发的CDS衍生品崩溃，引发全球危机。这次债券市场下跌，主要是流动性问题，并非违约引起，本周五央行千亿资金及时出手干预，短期债券市场企稳概率很大。

　　债券市场的流动性差，是因为，A股处于历史性底部，股市未来的预期收益更好，债市的钱都涌入了股市，导致债市流动性不足。当然，这里面也有外资流出内地债券市场，购买其他更高收益的资产的原因。机构短期内的集中抛售，引发的就是灾难，可以类比的就是2015年下半年的几次股灾。

　　债券市场流动性风险解决之后，会很快修复价格吗？能否卖出股票抄底债券呢？

　　我认为金融市场是很专业的，投资人要分析债券市场，我们认为，国债风险最小，收益最稳定，当是首选。债券除了流动性风险之外，债券市场本身也有隐含风险。我们一直讲金融市场也是实体经济，债券的背后，或是地方政府平台公司，或是房地产公司，或者某公司。主要牵涉到的是对地产行业的未来判断。这也是我们一直对地产板块的投资持保留看法，最近有消息说，北京房产库存量1个月从10万套增加到11万套。即便是有货币宽松和金融16条，房产板块还有一些无法解决的问题：

　　其一、需求问题。我国人均居住面积在2020年就有41.76平米，这还不算当时在建的房产工程，而事实上欧洲的人均居住面积是40平米，也就是我们已经住的比欧洲宽敞。城市化虽然还有空间，但这个空间还有多少本身就很难说。

　　其二、杠杆问题。房企的金融杠杆平均超过80%，可以看到近期问题比较多的房企都是高杠杆的房企。但即便是增加销售来缓解房企杠杆，但现阶段的房价也必然会导致居民杠杆上升。这个很好理解，按揭买房是大多数，到售楼处直接刷卡的是少数。这就使得房企杠杆解决的方式其实是杠杆替换杠杆。有媒体报道，恒大等房地产公司连续出现债务违约之后，国际评级机构，已经不再给内地房地产企业的债券进行评级了。

　　其三、房价问题。房价贵不贵，国际上的做法是房价收入比，也就是一栋房你要工作多久才能买得起。2022年1-6月来看，房价收入比上海35，北京28，较为合理的房价收入比应该在6-8左右。当然，事实是全球很多股价房价收入比超过北上广深，但介于我国将共同富裕放在关键位置，应该不会允许房价收入比过高，因为会破坏社会公平性。

　　综上，虽然房地产板块有以上三个下跌理由，但也有不能大幅跌的理由，其一是稳定地方财政，其二是稳定金融经济。但这两方面其实当前都有解决办法。稳定地方财政方面，当前量入为出，通过拉动制造业、服务业，做大经济基数，以返还税收作为地方财政的基础，当前北上广深这些地区反而不太依赖土地财政，原因就是经济好。当然，也可以考虑征收房产税来替代土地财政，当然这还是在探讨中。这样就能够稳定地方财政，这也是为什么各地都在新一轮招商引资，而非大拆大建。

　　而金融方面唯一的问题就是杠杆。短期是通过分散房企债务的方式，会破产清算一些房企，消弭到一些杠杆，但更多的是分散杠杆，比如居民按揭购买住房，比如地方政府加一些杠杆收购一些商品房作为保障房。以高信用借贷人来替换房企的杠杆。再进一步，就是提高房企接项目的门槛，要求房企有自有资金才可以获得房产项目，也会收紧期房，防止房企再用杠杆造泡沫。

　　综上，债券投资，包括房地产投资，在房住不炒的政策下，加上征收房产税预期，长期房价预期走弱，所以我不建议投资人参与房地产投资。即便是部分房企生死之间，万一活过来还会有阶段性行情，但君子不立于危墙之下，此时的房地产投资不是抄底，而是更象追高，不值得冒风险。