冉学东：PSL是输血地方政府的另类管道

大参考

　　当大家都在担心地方政府债务的风险的时候，事实上早在去年，央行便直接通过国开行，在央行和地方政府债务中间直接开了一条管道，向这个部门输血。

　　央行昨日晚间首次披露了去年4月创设至今PSL的操作情况，去年4月，央行通过PSL工具为国家开发银行支持棚户区改造提供了1万亿元的资金额度，资金利率为4.5%，利率比当时市场利率低约1个百分点。去年，共提供了PSL资金3831亿元，今年前5个月提供PSL资金2628亿元。截至5月底，PSL余额为6459亿元。

　　从去年就传闻的央行向国开行提供了一万亿资金，市场当时盛传，但是不论是央行和国开行一度闭口不言，直到今天才真相大白。

　　国开行是地方政府融资的始作俑者，也是贷款大户，如果地方政府债务出现违约，首当其冲的就是国开行，央行PSL的目的就很明显了。

　　为了降低融资成本，从去年11月开始，央行开展非对称降息，此后又两次调整存贷款基准利率。央行于去年9月、11月、今年3月和5月四次调整PSL利率，从最初的4.5%下调至目前的3.1%。

　　直到现在，也不知道PSL的期限，但3.1%的成本还是明显低于国开行于5月26日发行招标五期固息金融债，其中3年期和5年期国开债的中标收益率分别为3.4493%和3.7625%。而MLF的操作也是3.5%，定向发行的地方债的3年和5年的利率分别为3.32%和3.71%，也是高于PSL的3.1%。

　　目前央行货币利率调控方面的一个情况是，短期利率处于低位，但是长期利率还是比较高，央行目前正在用MLF和PSL压低长端利率。昨日央行公布5月份央行MLF操作净回收中期基础货币250亿元，截至5月底MLF余额为10545亿元，期限均为3个月，利率均为3.5%。

　　按照目前基础设施投资的情况，其投资回报率处在全社会投资回报的最低端，大多数很可能都是负收益率，这些投资项目要严格从市场上融资，是很难的，利率会很高。

　　地方融资平台要融资，目前的选择不是央行直接注水，就必须是国家信用。所以在处理地方债务的过程中，显然高层采用了两手，一手是用国家信用的债券去置换地方政府企业信用的债券，从而将利率拉低；而在另一方面，又通过国家开发银行，用央行发行基础货币的方式向地方政府债务输血，以确保不发生系统性金融风险。

　　所谓PSL，是指央行以抵押方式向商业银行发放贷款，合格抵押品可能包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等，也是一种基础货币投放工具。

　　事实上，从2012年下半年开始，由于中国出口形势的变化，以及国际市场上货币资产价格的起伏，资金进出出现变化，外汇占款增速降低，从去年开始出现明显的负增长，这种情况随着美元的强势，将可能持续，所以在央行不大幅下调存款准备金率的情况下，基础货币投放出现缺口，而央行此次投放基础货币，通过定向再贷款，比如昨晚公布的PSL、MLF、SLF的方式，不仅仅投放了基础货币，而且解救了地方政府债务部门，这是一举多得之举。

　　不过重要的核心问题是，最终这些工具都是有期限的，都要偿还，如果地方债务基础设施的收益率不足，或者连本都归还不了，央行基础货币的投放仍然是凭空投放，其实是用其他部门的赢利来补贴地方债务，最终确保不发生系统性风险。这是一个好的愿望，最终能否实现，还有待观察。?