陈思进：解密美国“1933年证券法”——漫谈欧美的金融监管（二）

大参考

　　为了让投资者重拾信心，美国国会通过听证会，分别通过了‘1933年证券法’以及‘1934年证券交易法’。而现如今，中国企业在美国上市遭遇‘水土不服’，被套上‘财务造假’的帽子，关键是没有领会‘1933年证券法’的主要目的。

解密美国“1933年证券法”

文/陈思进

　　在美国，所有外国公司意欲申请在美国上市，必须和当地公司一样在证券交易委员会（The U.S. Securities and Exchange Commission，简称SEC）注册登记，国会授予SEC行使权力对上市公司进行监管，保证上市公司不存在财务欺诈和提供误导性的信息及其他违反各项证券交易法的行为，否则将面临民事诉讼。

　　SEC的成立与上世纪20年代不无关系。早在制定联邦证券法和建立SEC之前，美国有一部所谓的“蓝天法（Blue Sky Laws）”，由州一级政府制定，并执行监管证券的发行和销售，以保护公众免受欺诈。

　　“蓝天法”的法规制定得很具体，虽然各个州的法律细则不尽相同，但都要求注册所有证券的发行和销售情况，包括每一个股票经纪和经纪公司。“蓝天法”对股票发行公司质量要求非常高，申请上市的公司如果不符合其要求，哪怕在招股说明书中实事求是地披露了公司的缺点和不足，也根本不被允许注册向公众发行股票。

　　“道高一尺，魔高一丈”。为了获取利润，申请上市的公司通过隐瞒事实的手段，不公开向投资者提供相关的信息，通过上市圈钱来获取巨额利润。而投资银行协会（MBA）则告诉其成员，他们可以“忽略”“蓝天法”的存在，通过邮件跨州进行证券的销售和发行。这在“蓝天法”里是跨州销售证券的欺诈行为。因为这些不法的获利行为，最终导致美国1929年10月的股市崩盘，使投资者的利益遭受巨大损失。

　　很显然，“蓝天法”在具体执行的过程中非常软弱无力。为了让投资者重拾信心，美国国会通过听证会，分别通过了“1933年证券法”（15 U.S.C.§77a），负责监管联邦一级的跨州证券销售（上市公司必须公允地公开企业的状况和证券情况，解决了原先跨州销售证券的问题）以及“1934年证券交易法”（15 U.S.C.§78d），即监管二级市场的证券销售，以确保在证券交易中必须把投资者的利益放在首位。

　　这两项法律被认为是罗斯福（ Franklin D. Roosevelt）总统“新政”的一部分。国会根据“1934年证券交易法”创立了SEC，它直属美国联邦政府，是个独立的司法机构，负责美国证券监督和管理工作，是美国证券行业的最高机构。当年，总统任命约瑟夫·肯尼迪为首任SEC主席。

　　SEC由五名委员组成，任何单一政党占有的席位不能多于三席，以防滥用投票表决权。现今的主席由玛丽·沙皮诺担任，她是历史上第一位担任这一职位的女性主席，其他四位委员由两位共和党人和两位民主党人担任。

　　目前，美国证券交易委员会负责七部证券相关法律的执行工作，包括：1933年证券法、1934年证券交易法、1939年信托契约条例、1940年投资公司法案、1940年投资咨询法和2002年萨班斯-奥克斯利法案以及2006年信用评级机构改革法案。

　　上篇提到中国企业在美国上市遭遇“水土不服”，被套上“财务造假”的帽子，关键是没有领会“1933年证券法”的主要目的，就是“确保购买证券的买家收到完整和准确的信息”。

　　“1933年证券法”与“蓝天法”有所不同。“蓝天法”规定只有高质量的公司才能上市发行股票，而“1933年证券法”包含了“disclosure”（披露）的理念，这意味着从理论上来讲，只要准确地“披露”所有的事实，即便是销售糟糕的投资也不违法，买与不买由投资人通过公司披露的信息自行决定。

　　在“1933年证券法”的框架下，一个公司意欲申请上市，所需要的首先是建立一个注册登记表，其中包括：招股章程和相关证券的丰富信息以及清楚地表明公司的业务和提交经过审计的财务报表。

　　然而在注册登记表上签字的公司、主要承销商和其他相关人员，对文件中所陈述的任何内容都负有不可推卸的责任。这种带着相当高的责任风险和付出巨大努力的行为，被称为“due diligence”（尽职调查，又称谨慎性调查），目的在于确保文件的完整性和准确性，有助于巩固和维持投资者的信心，以支持股票市场的正常运行。

　　具体而言，根据“1933年证券法”的第11条，当注册登记生效后，如果注册登记表有谎报和遗漏的重大事实，将被追究“注册陈述缺陷责任”（Liability for Defective Registration Statements），投资者可以起诉在登记表上签名的所有人。这些人大多是公司的CEO（首席执行长官）、CAO（首席会计师）、CFO（首席财务总监）以及相关的主要承销商、审计师和税务律师等。

　　在诉讼过程中，买方无需证明他（她）是依据登记表上谎报或遗漏的重大事实而购买了证券（比如，注册登记表没有透露新的贷款金额，或高估了公司的现有资产等）；买方也不需要证明他（她）是从被告那儿购买的证券，只需证明被告是第11条框架下的责任人之一即可；第三，买方无需证明被告故意谎报或遗漏了重大事实；相反，被告只要证明他（她）做了“尽职调查”（due diligence），便可摆脱承担第11条框架下的法律责任。

　　在销售证券时，证券发行人向投资者 “一次性披露”（one-time disclosure）公司和证券情况的法规，是“1933年证券法”的主要特点。但是“1934年证券交易法”，就要求证券发行人定期向公众披露（periodic disclosure）公司信息，为什么呢？

　　详情敬请阅读下篇。