陶冬：负利率出师未捷身先死

大参考

　　欧洲央行三月例会后，在政策上可谓倾巢出动。将央行存款利率再降10点至-0.4%，同时降低两个其他政策利率，还把每月购债规模提高200亿至800亿欧元，又将企业债纳入QE范围，最后对CPI预测作出巨大下调。市场对此反应积极，股市债市齐升，欧元下挫。一个半小时后，德拉吉在记者会上，声称不预见进一步的负利率政策，欧元应声反弹，全球风险资产价格走软。

　　负利率出现至今，不过一年左右的时间，但迅速成为央行继续QE的主流方向。不仅欧洲央行和日本银行先后走上负利率的道路，美国联储也在研究政策可行性。负利率的背景，是世界各国不断QE，央行几乎买下了整个国债市场，但是实体经济却复苏乏力，经济辗转回落。弹尽粮绝之下，央行不得已出此变通之策。

　　所谓负利率，指的是央行对银行存放在央行账户内的超额储蓄课征罚息，意在刺激银行放贷以帮助实体经济。政策的原意是好的，但是执行效果却不理想。经济处在下行周期，企业盈利每况愈下，银行资本金又不足，贷款意欲自然低下。银行一方面借不出去钱，另一方面又被央行罚息，利差缩小。更惨的是，央行不停放水，经济却被通缩阴霾笼罩，长期利率不断下挫。银行生意模式是收短钱借长贷，长短利差越缩越小，银行的利差空间严重受压。最终上月欧洲银行股遭到狙击，大蓝筹银行股价出现双位数暴跌。

　　这个为负利率政策敲响了警钟，原来利率也不是由央行任意摆布的，极端情况下市场可能强烈反弹，甚至危及金融稳定。此乃德拉吉谈话的背景，其他央行使用负利率时候也不得不考虑其副作用。负利率作为刺激实体经济的政策工具，未见其利，已受其害，笔者认为此招再被大规模长时间运用的机会不大了。

　　负利率对经济的伤害，恐怕远不止这些。零利率、负利率清洗了低风险固定收益产品，令保险基金、退休年金失去了传统的投资生存空间，也对企业投资行为构成冲击。投资和储蓄是现代资本主义根基的正反两面。低利率未能有效恢复投资欲望，但在摧毁储蓄基础，其影响可能十分深远。

　　日本银行最新的会议纪要低调处理负利率，也是同一个原因。负利率，出师未捷身先死。