冉学东：地方债重整的玄机，中央政府下了最后的决心

大参考

　　近日，国务院下发地方债风险已经处置预案，标志着从2012年开始，历时达五年之久的地方债务处置推向了一个新的阶段，这个预案明确了组织指挥体系、预警和预防机制、应急响应、后期处置和保障措施等方面做出详细规定。

　　根据43号文的要求，15年之后地方政府举债只能同通过地方政府债券的形式进行，即15年之后发行的城投债和15年之前发行但未归纳为地方政府性债务的城投债均企业债务的形式处理。

　　对于地方政府债券，要求地方政府依法承担全部偿还责任；对

　　存量或有债务，对于担保责任的债务地方政府及其部门出具的担保合同无效，不承担偿债责任，仅依法承担民事赔偿责任，但最多不应超过不能清偿部分的1/2，对于救助责任的债务对政府可能承担一定救助责任的存量或有债务，地方政府可以根据情况进行救助，但保留对债务人的追偿权。

　　而地方政府负有偿还责任的债务，中央实行不救助原则，意味着地方政府的债务由地方政府承担，偿债能力取决于地方政府的财政收支状况，特别是对于高危风险地区。

　　并且提出了地方政府财政重整计划。主要在拓宽财源渠道、优化支出结构、处置政府资产、申请省级救助、加强预算审查、改进财政管理等方面进行。

　　要求“省级政府应当将地方政府债务风险处置纳入政绩考核范围”、“属于在本届政府任期内举借债务形成风险事件的，在终止应急措施之前，政府主要领导同志不得重用或提拔；属于已经离任的政府领导责任的，应当依纪依法追究其责任”，这与以往以GDP目标作为政绩考核不同，约束地方官员在其任期内的行为，防止地方政府债务无序扩张。

　　这一条最为关键，约束地方政府官员的行为是地方债解决的根本，但是地方政府官员的行为又是中国式经济增长的发动机，就是张五常所谓的“诸侯竞争模式”，如果真正把债务责任落实到乌纱帽上，则地方政府这个经济发动机必然熄火了，这是中央政府为了防范风险不得不做出的选择。

　　从目前看，地方政府债务置换时间已经完成2/3。截止11月14日地方债发行总量已经将近9.7万亿（包括新增地方债），按照财政部3年的债务置换目标，置换时间已完成2/3，即大部分地方政府的存量债务风险依靠债务置换正在化解，路径主要在于：1）降低利息负担，由原来普遍6%-7%的债务成本化解为3%左右；2）、拉长负债久期，原来债务久期普遍在3-5年，置换后拉长到5-7年（地方债期限主要分布在5-7年），以时间换空间。

　　也就是说，经过43号文之后，中央政府主导进过大规模的地方债务置换、剥离城投公司的政府信用功能、PPP的大力推进、央行大力度压低资金成本，形成资产荒以及中央明确开始新老划断，地方政府举借债务均通过发债进行，并且明确地方政府责任后，地方政府债务进入了实质性的防范风险，而不是解剖处置阶段了。

　　重要的是为何在此时推出了这样一个债务风险处置预案，笔者注意到前任财政部部长楼继伟刚刚退休，这个预案应该是其卸任前的收官之作。

　　可以说，这个从2012年以来地方债的重整工作，可以被视为世界范围内前无古人的一次规模庞大债务重整运动，其中，楼继伟功不可没，即使整个地方债务重组过程并非只有财政部一家，但是财政部肯定是最主要的操刀者和方案政策制定者，项目的牵头人。

　　中国地方债大规模增加是在2009年政府为了应对金融危机的推出的四万亿刺激，但其实地方政府举债本来就不是法律所允许的。2009年前政府出台稳健禁止过，但是由于地方政府投资冲动，屡禁不止，四万亿出台后被中央政府所允许，银行信贷资金成为地方举债的主要渠道。

　　由于地方政府项目大多是公益性项目，现金流差，面临很大的还贷压力，当时即认为地方债务将会形成巨大的不良资产，并且可能严重拖累中国金融业和宏观经济的发展，与房地产一起被并列为中国经济发展的两大毒瘤。

　　此后政府进行了多轮摸查，一度央行和银监会的数据还不统一，最后只有审计署出面进行多轮审计才出现了初步的数据，由于标准和口径不一，这些数据也遭到市场质疑。尤其是对于地方债整治由哪个部门主导，也一度出现了真空，此后楼继伟接任财政部部长，开始了统一的整治工作。

　　2014年年末43号文出台，新增的债务不在政府范围，省级政府负全责，新发债务进行置换存量债务，以时间换空间，以长债换短债，以低成本换高成本，牺牲银行利益。然后央行一度压低资金成本大幅度放水，形成资产荒，财政部推出的PPP项目成为银行和民营资本的无奈选择，这时候地方债的处置基本上已经形成满盘皆活的局面。

　　而目前，中国宏观经济的下行趋势已经全面确立，而与此同时，国际金融市场发生变化，美国总统特朗普上台实施贸易保护主义，中国顺差将继续收债，这不利于中国经济的发展，也不利于人民币币值，而美国在12月必然加息，美元的大幅升值让人民币贬值压力很重，资金流出汹涌，人民币持续贬值，外汇储备缩水，资金市场出现极大变化。

　　尽管央行还在实施事实上的宽松政策，但是资金利率已经跟随美国攀升，国债市场利率开始攀升，10年期国债很快接壤3%，这对债务有着极大威胁。

　　事实上，走到这一步，政府已经别无选择，宏观经济还有一个比较好的基础，这几年政府债务处置可圈可点，PPP已经对地方基础设施接力，经济发展有一定支撑，那么只有彻底叫停还在飞速增长的地方债务，才可能保住人民币币值和房地产泡沫不破裂，政府别无选择。